Ce ar putea fi mai simplu decat sa unesti doua societati care au acelasi actionar majoritar, obiecte de activitate complementare, directori executivi prieteni, iar sediile lor sunt in acelasi oras si doar la un kilometru distanta? Asa a fost perceputa situatia si pe piata de capital din Romania cand, in toamna anului trecut, a fost anuntata intentia de fuziune intre producatorii de aluminiu Alro si Alprom din Slatina. Lucrurile par insa mult mai complicate decat la prima vedere.
Argumentele pentru un astfel de mariaj au fost expuse din belsug. Argumentul principal este ca integrarea celor doua companii romanesti ar duce la o mai buna pozitie pe piata mondiala, unde companiile producatoare de aluminiu au o structura asemanatoare. Intentia FPS de a obtine un pret mai bun din privatizarea Alro, oferind la vanzare o companie integrata, a stat, de asemenea, la baza lansarii cu multa valva a acestui proiect intr-o sedinta a CA al FPS, in septembrie 1998. Pentru a arata ca lucrurile vor fi facute intr-un mod cat mai profesionist, s-a organizat chiar si o licitatie pentru desemnarea unei banci de investitii care sa evalueze modalitatile de realizare a unei astfel de fuziuni. Licitatia a fost castigata de catre ING Barings, iar de realizarea studiului s-a ocupat departamentul de analiza al bancii sub directa coordonare a lui Misu Negritoiu.
Dupa ce un studiu preliminar al ING Barings a fost inmanat consiliilor de administratie ale Alro si Alprom si, implicit, FPS, vestile legate de fuziune au inceput sa se rareasca. Motivul? Studiul prevedea ca mariajul celor doua societati din Slatina este viabil doar in cazul in care raportul de schimb intre actiunile Alro si Alprom in noua societate va fi de 1 la 5,6. O asemenea perspectiva a desumflat, se pare, avantul celor de la FPS. Intrucat FPS detine la Alro 54%, iar la Alprom peste 70% din actiuni, s-ar vedea pus in situatia de a pierde din ponderea pe care o detine in noua societate. N-ar fi nimic rau intr-o asemenea perspectiva, atat doar ca functionarii FPS si-au vazut prinse urechile in aceasta afacere. In plus, daca tranzactia s-ar face la valoarea de piata a celor doua societati, se pune intrebarea cum ramane cu un ordin al Ministerului Finantelor care are propriile reglementari in materie de fuziuni. Acest ordin prevede ca fuziunea se va face pe baza valorii contabile active nete (minus obligatii totale), fara a se lua in considerare valoarea de piata a societatilor care fuzioneaza. Daca fuziunea dintre Alro si Alprom s-ar realiza conform acestui ordin, raportul de schimb al actiunilor ar trebui sa fie de 1 la 1,5, conform studiului ING Barings.
Alprom, o mireasa prea saraca pentru Alro
Dar un asemenea raport de schimb ar pune sub semnul intrebarii ratiunea unei fuziuni. Desi au obiecte asemanatoare de activitate, cele doua societati, privite ca afacere, se deosebesc ca de la cer la pamant. Alro, cel mai mare producator de aluminiu primar din Europa Centrala si de Est, are o situatie financiara sanatoasa, aprope fara datorii restante, beneficiaza de o piata de desfacere sigura (in special UE), are un numar echilibrat de angajati, este una dintre cele mai atractive societati cotate la BVB si a reusit sa capteze atentia investitorilor financiari. Nu la fel se prezinta Alprom. Desi singura societate romaneasca specializata in prelucrarea aluminiului primar, Alprom a pierdut teren dupa 1990 si lucreaza acum doar la aproximativ 30% din capacitatea sa. Produsele sale sunt vandute in proportie de 60% pe piata interna, fapt ce a expus puternic societatea la reculul economic din Romania.
Intr-o eventuala fuziune, contributia Alro la veniturile viitoarei societati eclipseaza contributia Alprom: vanzarile prognozate pentru 1999 sunt de cinci ori, iar profitul de sase ori mai mari la Alro, decat la Alprom. Nemaivorbind de faptul ca valoarea de piata a Alro este de aproape sapte ori mai mare decat a Alprom (listata pe RASDAQ). „Unind cele doua companii pe baza activului net, FPS nu ar face decat sa puna mere bune si mere putrede in acelasi cos, evaluandu-le pe ultimele la pretul celor dintai”, a reactionat un actionar de la Alro, la proiectul de fuziune.
O asemenea perspectiva este
intr-adevar total defavorabila micilor actionari de la Alro, care nu au actiuni si la Alprom. Romanian Investment Company si Broadhurst Investments, doua fonduri de investitii care detin procente semnificative la Alro, ar fi lovite cel mai puternic, intrucat acestea au cumparat actiuni de pe piata de capital.
Lovindu-i pe micii actionari, FPS ar face o mare greseala. ” O fuziune intre Alro si Alprom este importanta doar prin mesajul pe care-l transmite pietei si are mai putin sens ca tranzactie in sine. Decat sa se faca o asemenea afacere fara a se tine cont de piata, mai bine sa nu se faca de loc”, spune un specialist de la ING Barings. La aceeasi concluzie a ajuns si ABN Amro, care a facut la randul sau o analiza a preconizatei fuziuni. ABN Amro, al carei studiu a aparut cu aproximativ o luna inaintea celui preliminar efectuat de ING Barings, considera drept rezonabil un schimb de 4,5-5,4 actiuni Alprom pentru o actiune Alro.
In aceasta situatie, FPS pare sa-si fi facut singur probleme acolo unde nu erau. A nu tine cont de legile pietei in cazul unei asemenea fuziuni, inseamna ca FPS sa submineze tocmai ceea ce si-a propus: o privatizare cat mai avantajoasa a companiilor din industria aluminiului. Cu investitori financiari pusi pe fuga, perspectiva privatizarii Alro este foarte indepartata. Pe de alta parte, incercarea de a face fuziunea conform valorii de piata a Alro si Alprom se loveste de structura ultrabirocratica a FPS si de procedurile greoaie de luare a deci-ziilor. Pentru a iesi din aceasta dilema, FPS a apelat la o metoda veche: amanarea. Studiul pentru fuziunea Alro si Alprom a fost retransmis catre ING Barings pentru completari. In timpul astfel castigat, cei de la FPS ar putea totusi sa mediteze la faptul ca problema unei fuziuni este prea grea pentru o institutie care inca invata sa privatizeze.