“În general, investițiile sunt realizate pentru unul dintre următoarele scopuri: creșterea veniturilor obținute (prin extinderea capacității de producție, diversificarea produselor, achiziția unor companii noi) sau creșterea profiturilor (prin retehnologizare, eficientizarea proceselor). O combinație perfectă constă în creșterea veniturilor însoțită și de o îmbunătățire a marjei de profitabilitate. Ciclul se închide atunci profitul respectiv se încasează (dar, despre aceasta, voi discută într-un articol viitor). Până aici, totul este simplu și logic: trebuie să creștem profitabil, nu?
În prezentul articol ofer un răspuns la această întrebare, și demonstrez că mediul de afaceri local a eșuat, în medie, să genereze investiții eficiente în ultimii zece ani!
Pentru a putea răspunde la această întrebare, orice antreprenor trebuie să fie conștient de următoarele trei aspecte importante pentru orice investiție:
- valoarea investiției inițiale (eng. NINV – Net Initial Investment) – atenție: aceasta nu reprezintă doar prețul de achiziție al echipamentului nou. Suplimentar, mai trebuie considerat surplusul de stocuri și creanțe comerciale care depășește șoldul furnizorilor. Am întâlnit antreprenori care erau siguri că furnizorii vor majora limita de credit suficient pentru a acoperi surplusul de stocuri și creanțe. Acest lucru nu este întotdeauna valabil. Dimpotrivă, cele mai bune practici recomanda ca surplusul de stocuri și creanțe, cauzat de investiția respectivă, să fie finanțat în proporție de maxim 75% prin creditul furnizor, diferența urmând să fie acoperită printr-un credit bancar (pentru capital de lucru) sau reinvestirea profiturilor;
- profiturile operaționale nete încasate (eng. NOCF – Net Operating Cash Flow) – acestea reprezintă uzufructul (rezultatul) financiar al investiției. Putem înțelege acest concept analizând fiecare componentă:
- “profituri operaționale”, în sensul în care trebuie să consideri doar veniturile și cheltuielile operaționale cauzate strict de investiția respectivă
- “nete”, în sensul în care trebuie să consideri profiturile operaționale nete după plata impozitului aferent, înmulțind profiturile operaționale cu 1-t (unde “t” reprezintă nivelul impozitului pe profit, respectiv 16% în momentul de față)
- “încasate”, în sensul în care trebuie să consideri variația nevoii de fond de rulment (dinamica stocurilor și a creanțelor, minus dinamica furnizorilor) pentru durata proiectului de investiții
- Costul de finanțare, necesare pentru a acoperi investiția inițială. Costul de finanțare reprezintă media ponderata a celor două surse de capital: împrumuturi de la bănci și capitalurile proprii (eng. WACC – Weighted Average Cost of Capital). Dacă costul privind dobânzile aferente împrumuturilor bancare este ușor de calculat, costul capitalurilor proprii (costul de oportunitate al acționarilor de a investi bani în compania respectivă) trebuie să reflecte riscul de țara (în care are loc investiția), riscul de sector (din care face parte compania respectivă) și riscul companiei subiect.
Antreprenorii trebuie să considere doar acele proiecte de investiții care respectă următoarea condiție: valoarea prezență a profiturilor operaționale nete încasate (folosind costul de finanțare ca și factor de actualizare) este superioară investiției inițiale. Atunci când se întâmplă acest lucru, spunem că proiectul respectiv are o valoare adăugată pozitivă pentru companie (eng. NPV – Net Present Value). Folosind acest reper (și formula matematică de mai jos), putem determina nivelul profitului minim necesar care trebuie obținut pentru a acoperi costul de finanțare și investiția inițială:
ATENȚIE – cu alte cuvinte, nu este suficient ca un proiect de investiții sa genereze profit, deoarece nivelul profitului trebuie să justifice dimensiunea investiției initiale, riscul proiectului (care implică și riscul de țară, sector și companie) precum și evoluția costului de finanțare! Un proiect de investiție cu profitabilitate mică nu face sens din punct de vedere economic, dacă investiția este semnificativă, riscurile sunt majore și costul de finanțare este volatil. Vorba unui prieten, antreprenorii care se implică în asemenea proiecte de investiții joacă minesweeper cu ochii închiși pe o miză foarte mică (minesweeper este un joc al cărui obiectiv este curățarea unei planșe rectangulare cu mine ascunse, fără ca acestea să fie detonate, folosind indiciile privind bombele aflate în vecinătate). Sunt de acord, și cred ca acest apetit de preluare a riscului excesiv, nejustificat economic, este alimentat de faptul că, în medie, aportul acționarilor la finanțarea investițiilor este de maximum 15% (așa cum am arătat in articolul publicat pe 18 martie – Cinci probleme ale investițiilor companiilor din România). Într-un articol viitor o să vorbesc despre afacerile evreiești (business-uri riscante finanțate cu banii altora)
Un analist extern nu poate determina dacă această inegalitate se respectă pentru fiecare proiect de investiție realizat de o anumită companie, deoarece nu are acces la informațiile respective pentru fiecare proiect. În schimb, acesta poate determina dacă ansamblul proiectelor de investiții respectă această condiție, comparând efortul de finanțare (WACC) cu efectul investițiilor în active, respectiv ROA (eng. Return on Asset, calculat prin împărțirea profitului înregistrat de companie pe parcursul anului la totalul activelor). Desigur, la o companie solvabilă, efectul (ROA) trebuie să fie superior efortului (WACC).
Pentru a evalua dacă această regulă se respectă în cazul firmelor active în România, am analizat datele financiare aferente acestora pentru ultimii zece ani. Deși mediul de afaceri românesc înregistrează o ușoară îmbunătățire a indicatorilor de profitabilitate în ultimii ani, creșterea acestora este insuficientă, având în vedere costul capitalului (WACC), alternativele de investiții, precum și riscurile implicate în mediul de afaceri din România. Astfel, conform cifrelor ilustrate în tabelul urmator, firmele active în Romania nu au fost capabile să genereze un randament al investițiilor în active (ROA) superior costului finanțării (WACC) în niciunul dintre ultimii zece ani!
